中信保诚基金吴一静：海外银行风险对国内影响有限，A股银行估值分化可能加剧

原标题：中信保诚基金吴一静：海外银行风险对国内影响有限，A股银行估值分化可能加剧

搜狐财经《基金佳问》栏目，对话各行业具有影响力的基金经理，结合目前经济形式，解读不同行业细分领域的投资策略，展望各行业板块中长期的投资机遇，为投资者讲解如何“避雷”挑选有潜力的基金产品。

做客本期《基金佳问》的基金经理，是来自中信保诚基金的基金经理吴一静，本期栏目主要讨论欧美银行业危机的成因与影响，以及对A股银行板块投资的启示。

吴一静，复旦大学经济学硕士。曾任职于朱雀基金、中银基金，担任研究员。2020年1月加入中信保诚基金，历任研究员、总量周期研究组组长。现任信诚深度价值混合型证券投资基金(LOF)基金经理。均衡价值风格，擅长把握周期底部向上过程中的机会，立足中长期收益。

从硅谷银行、瑞士信贷到德意志银行，欧美银行业“雷声”不断，全球金融市场随之动荡。

这场自2008年以来最大的银行业危机，究竟起因为何？在美联储继续加息的情况下，是否会有其他银行步入后尘？对于A股银行板块而言，欧美银行业风波会产生怎样的影响？

吴一静表示，近期硅谷、瑞士危机的背后，反映的是全球货币宽松结束后，金融体系薄弱环节问题的不断浮现。后续重点关注货币政策当局如何权衡“抗风险”和“抗通胀”难题，加息节奏对金融系统稳定性的影响至关重要。

她认为，以硅谷银行为代表的流动性危机短期对国内银行产生实质性的直接影响有限。对于A股银行板块，尽管板块总体估值较低，但板块内部银行之间估值分化十分明显，从中长期角度来看，这种分化趋势可能还会加剧。

在选股过程中，吴一静认为除了比较盈利能力和基本面变化（信贷景气度、资产质量、息差走势等核心指标），更需要重视一家银行“灵魂要素”（管理层、组织架构、战略等）对银行经营以及估值的加成。

以下为访谈全文：

基金佳问：近日硅谷银行、瑞士信贷银行接连爆发危机，引发市场对银行问题的担忧，此次欧美金融业风险集中爆发的原因有哪些？

吴一静：此次硅谷银行危机和瑞士信贷危机爆发的原因不尽相同：硅谷银行在货币政策极致、客群单一极致、期限错配极致的“三个极致”下陷入流动性危机，而瑞信危机的核心是内部治理和风控意识薄弱，瑞信年度报告显示，2022年和2021年财报程序存在“重大缺陷”，主要与风险评估流程等内部控制存在缺陷有关。

但此次欧美金融业风险集中爆发，个性案例背后共同反映的是加息周期下，金融潜在风险的加速浮现，以及市场对宏观经济下行和流动性收紧的担忧下，任何风吹草动都将被“放大”，加剧市场对银行业危机蔓延的恐惧，更是引发负债端存款挤兑，触发金融风险进而形成恶性循环。

基金佳问：瑞信危机是否将引发系统性金融风险？会像2008年一样引发新一轮的全球性金融危机吗？

吴一静：不同于硅谷银行，瑞信是全球系统重要性银行，瑞信事件走向对全球金融系统稳定性的影响是举足轻重的。日前瑞士联邦政府已直接通过紧急法案授权瑞士央行给瑞信提供2600亿瑞郎，并且宣布瑞士最大银行瑞银集团将以30亿瑞士法郎收购瑞信。及时的救助行动，足以表明瑞士当局呵护金融系统稳定性的迫切之心。

进一步看，瑞信是自身内控疏漏引发流动性危机的“个例”，且瑞士政府、央行均已伸出援手，因此并不能以瑞信事件简单线性外推2008年金融危机的再现。但需要提示的是，近期硅谷、瑞士危机的背后，反映的是全球货币宽松结束后，金融体系薄弱环节问题的不断浮现。后续重点关注货币政策当局如何权衡“抗风险”和“抗通胀”难题，加息节奏对金融系统稳定性的影响至关重要。

基金佳问：尽管银行业动荡，上周美联储仍加息25基点。在美联储继续加息的情况下，会不会有更多的银行面临不利局面？

吴一静：虽然硅谷银行破产事件和美联储自2022年开启的紧缩操作密切相关，但硅谷银行自身具备业务性质、资产结构的特殊性，暂时还未看到演变成更广泛系统性危机的迹象。在市场担忧情绪尚未平息的阶段，提示美国中小银行风险依然值得关注。

除硅谷银行外，当前美国中小型银行普遍面临流动性紧张问题，部分银行存在资不抵债的脆弱性问题。尽管现阶段全球系统性重要银行经营状况和流动性指标相对健康，但若后续加息步伐不停，其边际恶化可能性依然值得关注。

基金佳问：海外银行流动性风险持续演绎，对A股影响大吗？对我国商业银行会产生怎样的冲击？

吴一静：预计以硅谷银行为代表的流动性危机短期对国内银行产生实质性的直接影响有限，更多是恐慌情绪的蔓延。

第一，国内监管合理动态监测利率风险敞口、严控期限错配。2018年原银保监会就已发布《商业银行流动性风险管理办法》，细化流动性管理指标，严控期限错配。2022年末商业银行流动性覆盖率147.4%，上市银行2022年二季度流动性覆盖率及净稳定资金比例也均满足监管要求。

第二，近年来银行展业回归实体。2017年金融去杠杆以来，我国银行业发展从过去重规模的粗放型扩张转向总量稳、结构优的高质量发展阶段。第三，国内商业银行注重负债管理，尤其是作为压舱石的存款。2022年三季度上市银行存款占负债比重约76%，同比增长11.6%，无论是从存款增长还是结构上来说，存款基础都在不断夯实。（数据来源：Wind，数据截至：2022年三季度）

基金佳问：近日A股银行板块的回调主要出于什么原因？现在银行股配置价值如何？

吴一静：短期悲观情绪集中发酵带动A股银行板块的回调，其一是欧美个别银行风险事件接连发生背景下，市场投资者更加担心海外加息不止可能引发系统性金融危机；另外，市场对国内经济复苏节奏存在不一致预期，制约银行板块向上贝塔弹性。

但第一，目前海外银行风险个案对国内商业银行经营带来的直接影响相当有限，因此本轮银行估值回调更多是“情绪错杀”，回调实质上提供了更好的配置窗口；

第二，不同于海外，2023年是国内经济复苏之年，经济修复下银行估值修复不会缺席，预计全年板块估值中枢或将逐步缓抬。

第三，从银行板块的配置价值角度，长期来看，配置银行板块类似于配置结构化产品，目标是获得固收+收益，2012年以来A股银行股年化复合收益率约5%（数据来源：申万银行指数，数据截至2023.02），叠加较为稳定的股息率，银行板块投资价值值得关注。

基金佳问：相比2008年前后，当前我国银行业呈现怎样的特征？在投资策略方面，您对银行股的筛选标准是什么？

吴一静：总体来看，我国银行业发展进入更加精细化的高质量发展阶段，体现在两方面。

第一，高能力，从单纯追求规模到总量稳、结构优。2010-2016年我国银行业总资产平均复合增速超14%，在2017年去杠杆之后，2017-2022年总资产复合增速下降到8%，但同时也发现银行表内回归主业、持续优化信贷结构，更加聚焦经济发展新动能。

第二，低成本（尤其是信贷成本），现阶段上市银行资产质量处在过去十年来比较干净的时点。上一轮银行业不良规模暴露在2016年渐入尾声，2017年以来上市银行调优信贷结构、主动加大不良处置、从严认定不良，做实资产质量，在过去6年时间里上市银行“不良率+关注率”稳步持续下行，信贷成本从2016年超过1.5%的高位回落到当前1%左右水平。（数据来源：Wind，数据截至2022年前三季度）

尽管板块总体估值较低，但板块内部银行之间估值分化十分明显，有1.0倍PB也有0.3倍PB，从中长期角度来看，这种分化趋势可能还会加剧。个股之间估值分化的表象是资产质量和ROE，其本质是一家银行的体制机制、管理模式和战略战术，这些才是决定一家银行能否在基本面和股价上穿越周期、赢得估值溢价的关键。

因此，在选股过程中，除了比较盈利能力和基本面变化（信贷景气度、资产质量、息差走势等核心指标），更需要重视一家银行“灵魂要素”（管理层、组织架构、战略等）对银行经营以及估值的加成。

基金佳问：3月初以来黄金价格表现强势，除了因欧美银行业危机引发市场避险情绪升温，还有哪些因素推动金价走高？

吴一静：近期黄金价格走高，直接触发因素来自于欧美银行业危机催生的避险情绪，市场对美联储短期转鸽的预期增强。中期来看，美欧基准利率的上升对于经济和实体企业的影响已经逐步显现，并暴露出加息背景下的流动性风险，美联储加息或将进入尾声，3月美联储加息25个基点后，CME利率期货显示市场认为美联储在上半年结束加息，最快或将于7月开始降息。美国经济衰退预期和货币政策周期切换，驱动美债利率筑顶下行，美债名义利率的下行速度或将快于通胀预期的下行速度，引导美国实际利率的再度下降，或将确定黄金价格的拐点。